• 管濤:關于中國金融數據的另一種解讀


    來源:中國產業經濟信息網   時間:2020-04-27





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      日前,央行發布第一季度金融數據并做了全面解讀,信息非常豐富。這里,我們結合其他經濟數據,從另一個視角解讀這些金融數據,從中發掘出更多的經濟和政策含義。


      央行資產負債表不增反減


      今年2月份以來,為支持實體經濟抗疫和復工復產,我國堅持穩健的貨幣政策更加靈活適度,央行除降準降息外,還出臺了3000億專項再貸款、5000億普惠性再貸款再貼現、3500億政策性銀行專項信貸額度等措施。4月初,央行表示,在前述額度用完后,還將新增1萬億元普惠性再貸款再貼現。


      顯然,按照3月初金融支持疫情防控和經濟社會發展座談會提出的“穩預期、擴總量、分類抓、重展期、創工具、抓落實”的工作思路,資產負債表操作是當前央行工具箱里的重要工具。


      一個季度下來,到季末,我國央行資產(負債)總額36.54萬億元,較上年末減少5756億元;與年化名義GDP之比(往前4個季度滾動合計,下同)為37.31%,較歷史高點低了近30個百分點,甚至略低于本世紀初我國資本大量流入啟動之初的水平。這表明央行還有較大的常規操作空間。


      從資產端來看,一季度,央行對商業銀行債權減少4735億元,占到同期總降幅的82.3%。這主要是因為在央行增加對銀行的再貸款再貼現的同時,銀行更多減少了其他渠道向央行的融資。同期,央行公開市場逆回購業務凈回籠資金2.33萬億元。


      從負債端看,一季度,基礎貨幣投放減少6368億元,相當于同期負債總降幅的110.6%。這主要是因為銀行在央行的存款減少1.33萬億元,反映了央行降準措施的影響。當季,央行對所有銀行普遍降準一次,0.5個百分點,并于3月16日實行普惠金融定向降準0.5至1個百分點,對符合條件的股份制銀行再額外降準1個百分點。對中小銀行第二次定向降準1個百分點,是4月15日和5月15日分兩次實施,尚未反映在一季度的金融數據中。


      降準釋放了中長期資金,擴張了貨幣乘數。季末,廣義貨幣供應M2的貨幣乘數達到6.55倍,創歷史新高,環比上升6.9%;基礎貨幣余額下降2.0%,M2增長4.8%(同比增長10.1%,為2017年4月以來新高)。同期,美國M2的貨幣乘數為4.17倍,環比減少7.4%;基礎貨幣余額增長13.3%,M2環比增長5.0%(同比增長11.0%)。


      商業銀行資產負債表大幅擴張


      截至一季度末,我國商業銀行資產(負債)總額300.81萬億元,較上年末增加11.53萬億元;與年化名義GDP之比為307.2%,環比上升15.2個百分點,同比上升14.2個百分點,但略低于2016年末308.7%的水平。


      從資產端看,一季度,商業銀行對公司和居民部門債權分別增加7.46萬億和1.22萬億元,對其他金融機構和政府債權分別新增1.37萬億和1.35萬億元,四項合計占到了銀行資產總增幅的98.9%。這基本對應著同期新增社融規模11.08萬億元,體現了銀行業通過發放本外幣貸款、購買債券等方式,對于實體經濟的金融支持。


      去年12月26日至今年4月15日的16周時間,美國商業銀行擴表2.29萬億美元,其中,新增現金資產占了55.8%,新增工商業貸款、不動產抵押貸款和消費貸款合計僅占25.2%。這與中國形成巨大反差。中美金融體系結構迥異,導致兩國貨幣政策傳導效果大相徑庭。美國以直接融資為主,貨幣政策主要通過資本市場渠道傳導。在美聯儲“零利率+無限量寬政策”的刺激下,3月底以來美股大幅反彈。而中國以間接融資為主,貨幣政策主要通過銀行信貸渠道傳導,同期中國股市的反彈力度遠小于美股。這兩種傳導方式各有長短,不宜簡單類比。實體經濟部門加杠桿較多。


      截至一季度末,我國社會融資規模存量達到262.4萬億元,同比增長11.5%,增速為2018年9月以來最高。其中,非金融企業境內股票融資存量7.4萬億元,貸款核銷存量4.22萬億元。鑒于前者是股權融資,后者是債務核銷,將這兩部分去除后,可以粗略地估算,季末我國宏觀杠桿率環比和同比升幅都有10多個百分點。


      央行表示,宏觀杠桿率上升是為了逆周期調節,擴大對實體經濟的信用支持,是為了有效地推進復工復產,也是為了未來更好地保持合理的宏觀杠桿率創造有利條件。因此,有其必要性和合理性。


      然而,也不能忽視宏觀杠桿率上升的制約因素。一個是來自于銀行資本充足率的約束。商業銀行快速擴表對于資本消耗較快,故下階段銀行支持實體經濟的力度,與銀行特別是中小銀行資本補充能力和進度有關。同時,也要進一步發揮資本市場的積極作用。一季度,我國新增社會融資規模中,企業、政府的債券融資,以及非金融企業境內股票融資合計占到了31.3%,同比提高了9.0個百分點。這是一個積極現象,需要鞏固和加強。


      另一個是信貸投放太多可能造成產能過剩和金融風險增大。一季度末,我國M2的貨幣流通速度降至0.471次,創歷史新低,表明貨幣信貸投放效率進一步降低。另據測算,過去4個季度,新增1元人民幣信貸只能拉動0.31元的名義GDP增長,同比和環比均有較大下降。當然,隨著國內疫情防控取得階段性勝利,一季度可能是最壞的情形,之后隨著經濟逐漸恢復,前述指標也將趨于改善。


      更為關鍵的問題是,銀行只能解決借貸問題,不能解決企業和居民的開支問題。這一方面,需要在防控疫情的同時,推動企業復工達產,讓企業和居民產生現金流;另一方面,需要財政政策通過減稅降負和轉移支付,幫助受疫情影響較大的企業和居民渡過難關。


      人民幣存貸差正缺口進一步擴大


      一季度,新增各項人民幣存款8.06萬億元,同比多增27.9%;新增各項人民幣貸款7.10萬億元,多增22.2%。由于新增人民幣存款多于貸款,季末人民幣存貸差正缺口達到40.78萬億元,較上年末增加1.02萬億元;與年化名義GDP之比為41.6%,環比上升1.5個百分點,改變了2016年二季度以來該比例持續下降的勢頭。


      分部門看,非金融企業部門存貸差負缺口擴大4.18萬億元,較上年同期增加0.8%,顯示疫情沖擊、經濟停擺狀況下,銀行體系對企業部門支持力度加大;居民部門存貸差正缺口擴大5.26萬億元,同比增加23.5%,表明家庭預防性儲蓄增加。


      我國家庭儲蓄率較高,給應對疫情沖擊提供了更厚的緩沖墊。而美國家庭儲蓄率低,故3月底美國總統簽署的《冠狀病毒援助、救濟和經濟安全(CARES)法案》提供的2.2萬億美元救助計劃中,直接支付給個人部分的包括發放補助和失業保險,總計達5000億美元。


      據國家統計局數據,一季度,我國居民人均可支配收入同比名義增長0.8%。從收入來源看,工資性收入增長1.2%,經營凈收入下降7.3%,財產凈收入增長2.7%,轉移凈收入增長6.8%。可見,隨著疫情本土傳播基本阻斷,企業加快復工達產,居民有了工作,將有助于居民改善收入預期,釋放消費潛力。這也是中央將就業放在“六穩”與“六保”之首的重要原因。當然,對于困難家庭、低收入人群,政府仍有必要以適當方式予以救助,這是“保基本民生”的具體體現。


      (管濤 作者系中銀證券全球首席經濟學家)


      轉自:第一財經

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